5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额(é)总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一(yī)些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情(qíng)绪(xù)面、估(gū)值方式等问题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中国基金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发(fā)行，市场(chǎng)对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批(pī)发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报的(de)央国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特(tè)估”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行股(gǔ)大涨的一(yī)个催(cuī)化(huà)因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为确(què)实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资(zī)部基金(jīn)经理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期(qī)密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可(kě)以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热(rè)下将为市(shì)场(chǎng)带来增(zēng)量资杏花代表十二生肖里的哪个动物呢，杏花是指十二生肖中什么动物金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金(jīn)，一方面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为(wèi)投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工(gōng)具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另(lìng)一(yī)方面是落实公(gōng)募基金行业高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与(yǔ)央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公募基金服(fú)务资本市场改(gǎi)革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中特估和(hé)人工智(zhì)能(néng)成为(wèi)两大(dà)明(míng)显的主线，而新能源等前(qián)期(qī)热(rè)门赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背景下，一(yī)些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是央企或地(dì)方国资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益(yì)于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国(guó)有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年(nián)改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投(tóu)资思路也非(fēi杏花代表十二生肖里的哪个动物呢，杏花是指十二生肖中什么动物)常吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这波中特估的(de)投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率(lǜ)极高的品种，将会(huì)迎来(lái)普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变化，我们(men)判断经营成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢(màn)变量(liàng)，会在未(wèi)来两年(nián)体现在每一(yī)个央(yāng)国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医(yī)药和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券研(yán)究所数(shù)据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例(lì)，一季(jì)度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的投研，落(luò)实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在(zài)加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研的的(de)成果，了解国(guó)央(yāng)企(qǐ)经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合(hé)行业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续(xù)发(fā)展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基(jī)础(chǔ)上构建的(de)具有时代特征和中国特色、符(fú)合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提(tí)法，但是这个概念所涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一(yī)直在发(fā)生的变(biàn)化(huà)。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关(guān)注传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此(cǐ)也(yě)是一定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情的(de)机会的。同时，随着时(shí)局的(de)变化(huà)，也在增加相关行业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践行中国特(tè)色的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投(tóu)资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对(duì)原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需(xū)要(yào)。明确该体系的框架(jià)是(shì)第(dì)一(yī)位的(de)工(gōng)作，合理(lǐ)设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知(zhī)误区(qū)，市场化(huà)认(rèn)可是基本的常识，不(bù)可(kě)误(wù)判。

　　体现社会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国(guó)企央企发(fā)展(zhǎn)要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要承担社会公(gōng)共责任(rèn)等(děng)。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进(jìn)估值体系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变从(cóng)以私(sī)人(rén)股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主要方法的单(dān)一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的企业社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长的(de)重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究，强调(diào)政策(cè)优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各(gè)种因(yīn)素(sù)与企业价值(zhí)的关(guān)系(xì)。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的(de)变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估值(zhí)判断(duàn)的(de)变(biàn)化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国的(de)市(shì)场和(hé)经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的企业估(gū)值信(xìn)息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的(de)指标可(kě)以使(shǐ)用。

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